연구는 채권(MOVE)과 주식(VIX) 시장 변동성 지수 간 괴리(DFG)와 미래 주식 수익률 관계 분석.
DFG는 주로 MOVE를 VIX에 회귀시킨 잔차로 측정 (2004-2022년 일별 데이터 사용).
실증 분석 결과, DFG는 미래 주식 시장 수익률(S&P 500)을 유의미하게 음(-)으로 예측함.
DFG의 예측력은 대체 측정치, 예측 기간 변경, 내/외표본 분석 등 강건성 검증 거침.
DFG 효과는 "flight to safety" 통제 후에도 유의하게 나타나 독자적 정보 가짐 시사.
Opinion
본 연구는 채권시장 변동성(MOVE)과 주식시장 변동성(VIX) 간의 괴리(DFG)가 미래 주식 수익률에 대한 유의미한 음(-)의 예측력을 가짐을 실증적으로 보여주며, 이는 단순히 시장 전반의 위험 회피 심리(flight to safety)를 넘어 채권 시장 대비 주식 시장의 상대적 위험 인식 차이가 향후 주식 성과에 선행하는 독자적인 정보 가치를 지니고 있음을 시사한다; 즉, DFG의 확대는 거시경제 불확실성 증대나 금리 경로에 대한 불안감 등이 채권 시장에 더 민감하게 반영되면서 투자자들의 위험 자산 선호도를 약화시켜 미래 주식 시장의 하락 가능성을 예고하는 신호로 해석될 수 있다.
Core Sell Point
채권과 주식 시장 간 변동성 괴리(DFG)는 단순한 위험 지표를 넘어 미래 주식 시장 수익률을 예측하는 독립적이고 유용한 선행 지표이다.
"Divergence of Fear Gauges and Stock Returns"
연구 배경
본 연구는 COVID-19 팬데믹 이후 금융 시장의 변동성이 커지고, 특히 채권 시장의 변동성을 나타내는 MOVE 지수와 주식 시장의 변동성을 나타내는 VIX 지수의 관계에 대한 시장 참여자들의 관심이 증가한 상황에서 시작되었다.
MOVE 지수는 주로 미국 국채 옵션의 변동성을 측정하는 지수이며, VIX 지수는 S&P 500 지수 옵션의 변동성을 측정하는 지수다. 이 두 지수는 시장의 변동성을 나타내는 중요한 지표로 활용되지만, 서로 다른 시장을 반영하기 때문에 그 괴리가 발생할 수 있다.
기존 연구에서는 MOVE 지수와 VIX 지수를 개별적으로 분석하거나, 이들이 다른 금융 변수(예: 금리, 신용 스프레드)와 어떻게 관련되는지를 탐구하는 데 초점을 맞추었다. 그러나 MOVE 지수와 VIX 지수의 괴리, 즉 DFG(Divergence of Fear Gauges)가 미래 주식 시장 수익률에 어떤 영향을 미칠 수 있는지에 대한 연구는 상대적으로 부족한 실정이다.
본 연구는 이러한 gap을 해소하기 위해 DFG에 주목하고, 이론적 모델과 실증 분석을 통해 DFG와 미래 주식 시장 수익률 간의 관계를 규명하고자 한다.
연구 방법
본 연구에서는 2004년부터 2022년까지의 일별 데이터를 활용하여 DFG를 측정하고, DFG가 미래 주식 시장 수익률에 미치는 예측 효과를 실증적으로 검증한다. 연구 기간은 데이터 가용성을 고려하여 설정되었다.
DFG는 MOVE 지수를 VIX 지수에 회귀분석한 잔차(residual)를 주요 측정치로 사용한다. 이는 MOVE 지수와 VIX 지수 간의 일반적인 관계에서 벗어나는 부분을 포착하기 위함이다.
또한, MOVE 지수와 VIX 지수의 비율, TYVIX 지수(국채 변동성 지수)와 VIX 지수의 차이와 같은 대체 측정치도 활용하여 강건성 검증(robustness check)을 수행한다. 이는 DFG 측정치의 신뢰성을 확보하기 위한 것이다.
주식 시장 수익률은 S&P 500 지수 수익률을 사용하며, 이는 미국 주식 시장 전체의 움직임을 대표하는 지표이기 때문이다.
통제 변수로는 경제 정책 불확실성 지수(EPU)와 Aruoba-Diebold-Scotti (ADS) 경기 지수를 사용한다. EPU 지수는 정책 불확실성이 시장에 미치는 영향을 통제하기 위한 것이고, ADS 지수는 실물 경제 상황을 반영하여 이를 통제하기 위한 것이다.
주요 결과
실증 분석 결과, DFG는 미래 주식 시장 수익률에 부정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이는 DFG가 높을수록, 즉 채권 시장의 변동성이 주식 시장의 변동성에 비해 상대적으로 클수록 향후 주식 시장 수익률이 낮아질 가능성이 높다는 것을 의미한다. 이러한 결과는 이론적 모델의 예측과도 일치한다.
DFG의 이러한 예측 효과는 다양한 강건성 검증을 통해 일관되게 유지된다. 대체 측정치를 사용하거나, 예측 기간을 주간, 월간 등으로 변경하거나, 내표본 및 외표본 분석을 수행하는 등 다양한 방식으로 분석을 수행했음에도 불구하고, DFG는 여전히 유의한 부정적 예측력을 갖는 것으로 나타났다.
특히, "flight to safety" 효과를 통제한 후에도 DFG는 유의한 부정적 예측 효과를 보였다. "Flight to safety"는 시장 불안 심리가 커질 때 투자자들이 상대적으로 안전한 자산인 채권으로 이동하는 현상을 의미한다. 본 연구 결과는 DFG가 단순히 시장 위험 회피 심리를 반영하는 것이 아니라, 채권 시장과 주식 시장 간의 변동성 괴리를 나타내는 독자적인 정보를 담고 있음을 시사한다.
결론
본 연구는 MOVE 지수와 VIX 지수의 괴리(DFG)가 미래 주식 시장 수익률을 예측하는 데 유용한 지표임을 실증적으로 입증했다.
DFG는 채권 시장과 주식 시장의 변동성 괴리를 나타내며, 이는 거시 경제 불확실성, 투자자 심리 변화 등과 관련되어 주식 시장 수익률에 영향을 미치는 것으로 해석될 수 있다. 예를 들어, 채권 시장의 변동성이 커지는 상황은 향후 경제에 대한 불확실성이 증가할 수 있음을 의미하며, 이는 투자자들의 위험 회피 심리를 자극하여 주식 시장에 부정적인 영향을 미칠 수 있다.
본 연구 결과는 투자자, 정책 입안자 및 시장 참여자에게 유용한 정보를 제공한다. 특히, 시장 변동성이 커지는 시기에 DFG를 활용하여 잠재적인 주식 시장 하락 위험을 예측하고, 선제적으로 대응하는 데 도움이 될 수 있다. 또한, 정책 입안자들은 DFG의 움직임을 주시함으로써 금융 시장의 불안정성을 평가하고, 적절한 정책을 수립하는 데 참고할 수 있을 것이다.
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