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"Fat Tails in Financial Return Distributions Revisited: Evidence from the Korean Stock Market"

본 연구에서는 한국 주식 시장 데이터를 사용하여 주식 수익률 분포의 팻 테일(fat tail) 현상을 재검토하고, 다양한 통계적 방법을 적용하여 분석한다.

1. 연구 목표:

* 한국 주식 시장에서 팻 테일 현상이 존재하는지 실증적으로 확인한다.

* 팻 테일 현상이 과거보다 최근에 더 두드러지게 나타나는지, 소형주에서 더 강하게 나타나는지 조사한다.

* 1997년 외환 위기와 변동성 군집(volatility clustering)이 팻 테일 현상에 미치는 영향을 분석한다.

2. 연구 방법:

* 1980년 1월부터 2015년 6월까지의 한국 주식 시장 데이터(일별 로그 수익률)를 사용한다.

* 1997년 외환 위기를 기준으로 기간을 나누어 분석하고, 주식 규모에 따라 그룹을 분류한다.

* 정규 분포, 스튜던트 t 분포, 알파 안정 분포 등의 이론적 분포와 실제 수익률 분포를 비교한다.

* GARCH 모델을 사용하여 변동성 군집 효과를 통제한다.

* 꼬리의 두께(fatness)를 측정하기 위해 통계적 확률과 스튜던트 t 분포의 자유도를 활용한다.

3. 주요 결과:

• 최근 기간의 팻 테일 증가: 과거 외환 위기 이전 시기와 비교했을 때, 최근 기간의 수익률 분포에서 팻 테일이 더욱 두드러지게 나타났다. 이는 최근 시장 변동성이 커지고, 예상치 못한 사건으로 인한 충격이 더 빈번하게 발생하고 있음을 시사한다. 과거에 비해 최근 투자 환경이 더욱 예측 불가능해졌다는 해석도 가능하다.

• 소형주 팻 테일의 심화: 대형주에 비해 소형주에서 팻 테일이 더욱 강하게 나타났다. 소형주는 대형주보다 정보 비대칭성이 높고, 투기적인 거래가 더 많이 발생하며, 펀더멘털 요인보다는 시장 심리에 더 큰 영향을 받기 때문에 꼬리 부분이 두꺼워지는 경향이 있다고 해석할 수 있다.

• 시장 붕괴와 팻 테일: 1997년 외환 위기와 같은 시장 붕괴는 수익률 분포에서 팻 테일이 발생하는데 중요한 영향을 미친다. 그러나, 외환 위기 기간을 통제하더라도 팻 테일은 여전히 존재하며, 이는 시장 붕괴 외에 다른 요인들도 팻 테일 발생에 기여함을 의미한다.

• 변동성 군집과 팻 테일: GARCH 모델을 사용하여 수익률의 변동성 군집을 통제하더라도, 팻 테일은 여전히 존재한다. 이는 변동성 군집 외에 다른 요인들도 팻 테일 발생에 기여함을 시사한다. 즉, GARCH 모델과 같은 전통적인 변동성 모델만으로는 팻 테일 현상을 완벽하게 설명할 수 없다는 것이다.

• 긍정적 꼬리와 부정적 꼬리의 비대칭성: 한국 주식 시장에서는 긍정적 꼬리가 평균적으로 부정적 꼬리보다 더 두껍게 나타난다. 이는 시장 붕괴와 관련된 큰 손실은 부정적인 꼬리에 나타나지만, 시장에는 긍정적인 꼬리에서 나타나는 대규모 가격 변동이 더 자주 발생한다는 것을 의미한다.

4. 결론:

본 연구는 한국 주식 시장에서 팻 테일 현상이 존재하며, 이는 시장 붕괴와 변동성 군집으로 완전히 설명될 수 없다는 것을 보여준다. 팻 테일은 수익률의 극단적인 손실 및 이익이 이론적인 정규 분포보다 더 빈번하게 발생함을 의미하며, 이는 변동성 측정의 중요한 요소다. 따라서 향후 연구에서는 팻 테일 속에 내재된 체계적, 비체계적 위험의 특성을 밝히는 데 초점을 맞춰야 할 것이다.