극단적 사건: 99.5% VaR 초과 일로 정의
시장은 극단적 사건 후 과잉 반응하는 경향
콘트라리언 전략(반대 방향 투자)으로 높은 수익 가능
변동성이 높을수록 과잉 반응 심화
패자 주식(loser stocks)이 반등을 주도
행동 편향이 과잉 반응의 주요 원인
Opinion
이 연구는 주식 시장이 극단적 사건 이후 본래 가치로 회귀하는 경향이 있으며, 투자자들이 감정적 반응으로 인해 과잉 반응한다는 점을 실증적으로 보여준다. 특히 변동성이 높은 시장에서는 정보 비대칭이 심화되어 과잉 반응이 더욱 두드러지며, 이러한 현상은 패자 주식(loser stocks)의 급격한 반등을 통해 나타난다. 이는 손실 회피와 과잉 확신 같은 행동 편향이 시장 움직임에 미치는 영향을 시사한다. 연구 결과는 단기적으로 콘트라리언 전략이 유의미한 수익을 창출할 수 있음을 뒷받침하며, 투자자들은 극단적 사건 이후 시장의 과도한 반응을 활용하는 전략을 고려할 필요가 있다.
Core Sell Point
극단적 시장 움직임 이후 주가는 본래 수준으로 회귀하는 경향이 있으며, 변동성이 높을수록 과잉 반응이 심화되므로 콘트라리언 전략이 효과적이다.
"Stock Overreaction to Extreme Market Events"
이 논문은 1926년부터 2013년까지 미국 주식 시장에서 발생한 극단적인 움직임에 대한 개별 주식의 반응을 조사한다.
주요 내용:
1. 극단적 사건 정의: CRSP 가치 가중 지수 수익률이 단기 또는 장기 포지션에 대한 99.5% VaR (Value at Risk)를 초과하는 날로 정의.
2. 방법론: 과잉 반응 가설 (OH) 및 정보 가설 (IH)에 따라 결과를 분석하고, 사건 연구 방법론 개선 (중복 사건 통제, 사건 신호 기준 분류, 초과 수익률 사용)
3. 포트폴리오 구성: 사건 발생일의 수익률에 따라 주식을 정렬하여 상위 10% (승자 포트폴리오)와 하위 10% (패자 포트폴리오)로 구성
4. 수익률 계산: 사건 발생일 이후 21 거래일 동안 누적 비정상 수익률 (CAR) 계산, 위험 조정 수익률 (알파) 계산
5. 변동성 분석: 사건 발생 직전 126거래일 동안의 시장 변동성 (표준 편차)을 기준으로 하위 표본 분할 (고변동성 vs 저변동성)
6. 주요 결과: 미국 시장은 긍정적 및 부정적 사건 모두에 대해 과잉 반응하지만, 특히 부정적 사건에 더 강하게 반응함
주요 결과 상세 설명:
1. 과잉 반응의 존재:
일반적인 경향: 시장이 급격하게 상승하거나 하락하는 날 이후, 반대 방향으로 투자하는 콘트라리언 전략(contrarian strategy, 하락한 주식을 매수하고 상승한 주식을 매도)이 유의미한 수익을 낼 수 있다는 것을 확인했다. 이는 시장이 극단적인 사건에 과도하게 반응하고, 이후 가격이 본래 수준으로 회복되는 경향이 있음을 시사한다.
정량적 지표: 콘트라리언 전략은 모든 사건에 대해 연간 약 50%의 비정상 수익률(alpha)을 달성하는 것으로 나타났다. 이는 극단적인 시장 움직임 이후 단기적으로 주식을 매수/매도하는 전략이 장기적인 투자보다 더 높은 수익을 낼 수 있음을 의미한다.
2. 고변동성 환경에서의 과잉 반응 심화:
정보 비대칭: 시장 변동성이 높을 때는 투자자들이 정보에 대한 확신이 부족하고, 이는 과잉 반응을 더욱 부추긴다.
수익률 차이: 변동성이 높은 상황에서 콘트라리언 전략은 변동성이 낮은 상황보다 훨씬 더 높은 수익률을 기록했다.
고변동성 하위 표본에서, CAPM 연간 알파는 85.68%에 달했다.
저변동성 하위 표본에서는, 연간 알파가 32.76%로 감소했다.
3. 과잉 반응을 주도하는 요인:
패자 주식: 과잉 반응은 주로 하락폭이 컸던 주식(loser stocks)의 반전에 의해 주도된다. 즉, 시장이 폭락한 날 가장 많이 하락한 주식들이 이후 더 크게 반등하는 경향이 있다.
행동 편향: 이러한 과잉 반응은 합리적인 투자 결정보다는 투자자들의 행동 편향(예: 손실 회피, 과잉 확신)에 의해 더 잘 설명될 수 있다. 투자자들은 희귀하고 극단적인 사건에 대해 과도하게 확신하며, 이는 비합리적인 매매로 이어질 수 있다.
4. 하위 표본 분석 (사건 중첩 여부 기준):
중첩되지 않는 사건: 이전 사건과 겹치지 않는 독립적인 사건에서도 콘트라리언 전략은 수익을 낼 수 있음을 확인했다.
모멘텀형 중첩: 동일 방향으로 연이은 극단적인 움직임이 나타날 경우에도 과잉 반응은 여전히 나타났습니다. 이는 기존 모멘텀 전략과 상반되는 결과이다.
혼합형 중첩: 상승과 하락이 혼재된 복잡한 상황에서도 콘트라리언 전략은 유효한 수익을 낼 수 있었다.
결론:
이 연구는 극단적인 시장 움직임 이후 주식 시장에서 단기적으로 콘트라리언 전략을 사용하는 것이 수익성이 높을 수 있다는 점을 시사한다.
특히, 고변동성 환경에서는 콘트라리언 전략의 효과가 더욱 두드러지게 나타난다.
투자자는 시장의 전반적인 방향을 고려할 뿐만 아니라 극단적 사건에 대한 개별 주식의 반응을 신중하게 평가해야 한다.
