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연구 목표: VIX 지수가 단순히 주식 시장의 미래 변동성을 측정하는 것이 아니라 투자 심리를 반영한다는 점에 착안하여, VIX 피크 주변의 비정상적인 주식 시장 수익률을 분석하고, 행동 재무 이론의 틀 안에서 투자자의 과잉 반응을 검증한다.

연구 방법:

* VIX의 상승 및 하락 기간을 식별하기 위해 공식적인 전환점 식별 절차를 사용한다.

* VIX 피크 주변의 비정상적인 주식 시장 수익률을 조사하기 위해 사건 연구를 수행한다.

* 과잉 반응 가설의 두 가지 속성을 충족하는지 테스트한다.

* 투자 심리가 다양한 유형의 주식에 미치는 영향을 분석한다.

* 표준 위험 요소를 통제하여 추가적인 테스트를 수행한다.

주요 결과:

1. VIX 상승 기간은 하락 기간보다 짧은 경향이 있다.

2. VIX 변동성 피크 주변에서 비정상적인 주식 시장 수익률이 존재한다는 강력한 증거를 발견했다.

3. VIX 피크 이전에는 평균 일일 비정상 수익률이 음수이고 지수적으로 감소하며, 피크 당일 최소값에 도달한다.

4. 피크 당일 직후 평균 일일 비정상 수익률은 최대 양수 값으로 급증하고, 이후 0을 향해 지수적으로 감소한다.

5. VIX의 주요 급등은 아시아 외환 위기, 러시아 루블화 위기, 닷컴 붕괴, 글로벌 금융 위기 등 주요 금융 위기에 기인한다.

6. VIX 피크 주변의 비정상 수익률 패턴은 투자자의 과잉 반응과 후속적인 수정으로 설명할 수 있다.

7. 투자 심리는 가치 평가가 어렵고 차익 거래가 어려운 소형주와 성장주에 더 큰 영향을 미친다.

8. 소형주와 성장주의 가격은 VIX 피크 날짜까지 대형주와 가치주보다 더 많이 하락한다.

9. 사건 창 전체에서 대형주와 가치주는 상대적으로 작은 하향 수정을 겪지만, 투기적인 소형주와 성장주는 더 높은 수준으로 수정된다.

10. 이러한 단면적 차이는 표준 위험 요인으로는 설명할 수 없다.

결론:

* VIX 지수는 투자 심리의 척도로 간주될 수 있다.

* 주식 시장은 효율적이지 않으며, 투자자는 나쁜 소식에 빠르고 편향되지 않은 방식으로 대응하지 못한다.

* 주식 시장에는 경제적으로 중요한 과잉 반응 효과가 존재한다.

* VIX 피크를 매수 신호로 사용하는 거래자들이 시장을 이길 수 있을지는 의문이다.

시사점: 이 연구는 단기적인 주식 시장 역학에 대한 이해를 넓히고, VIX 지수를 투자 심리의 척도로 고려해야 할 추가적인 이유를 제공하며, 주식 시장이 효율적이지 않다는 추가적인 증거를 제시한다.