조용한 시작, 주목받는 Fed 주간
Wall Street은 Federal Reserve의 중요한 결정을 앞두고 관망세로 한 주를 시작했다. 지정학적 변수도 시장에 영향을 미쳤는데, Donald Trump 대통령이 Russia와 Ukraine 간 3자 회담을 추진하겠다고 밝혔고, White House는 평화 협정 논의를 위해 Volodymyr Zelenskiy를 영접했다.
연일 사상 최고치를 경신하던 S&P 500은 숨고르기에 들어갔다. 한편 Trump 행정부가 Intel Corp. 지분 약 10%를 인수하는 방안을 검토 중이라는 소식이 전해졌다. 트레이더들은 이번 주 Walmart Inc.와 Target Corp. 등 주요 유통업체들의 실적 발표를 주시하며, Trump의 관세 정책이 시행된 이후 미국 소비자들이 어떻게 대응하고 있는지 가늠해볼 계획이다.
10년물 Treasury 수익률은 2bp 상승한 4.34%를 기록했다. Bloomberg Dollar Spot Index는 0.2% 올랐다. 영국의 30년물 인플레이션 연계 수익률은 1998년 이후 최고치를 기록했다. 유가는 소폭 상승했고 금은 등락을 반복했다.
Powell의 이상적 플랫폼, 그러나 불명확한 경제 신호
Jerome Powell은 금요일 Jackson Hole 연설을 통해 Federal Reserve의 금리 인하 재개를 시사할 절호의 기회를 맞았다. 하지만 경제 지표들은 지금이 적절한 시점인지에 대해 명확한 답을 주지 못하고 있다.
Wyoming주 Jackson Hole에서 열리는 Fed 의장의 연례 연설은 전통적으로 중요한 정책 전환을 알리는 무대였다. Powell도 작년 이 자리에서 신호를 보낸 후 곧바로 대폭 인하를 단행한 바 있다. 올해도 Donald Trump 대통령으로부터 같은 행보를 보이라는 강한 압박을 받고 있다.
문제는 경제 지표들이 일관된 방향성을 보이지 않는다는 점이다. 불과 몇 주 전 발표된 일자리 보고서가 고용 시장의 급격한 둔화를 보여주며 금리 인하의 필요성이 거의 확실해 보였다. 그러나 곧이어 3년 만에 가장 가파른 도매물가 상승이 나타났다. 이는 Fed 관계자들이 올해 내내 금리 인하를 주저하게 만든 관세발 인플레이션 우려를 다시 한번 자극했다.
이러한 복잡한 상황이 Jackson Hole 심포지엄에 쏠린 시장의 관심을 한층 더 고조시키고 있다.
Powell은 지난달 노동시장이 탄탄하며 현재 정책 기조가 적절하다고 평가한 바 있다. 투자자들은 그의 입에서 나올 미묘한 뉘앙스 변화라도 놓치지 않으려 할 것이다. 사소한 표현 하나가 9월 16-17일 FOMC 회의에서 금리 인하 가능성을 열어줄 수 있기 때문이다. 다만 그때까지 추가 경제 지표들이 발표될 예정이어서, Fed 의장은 여지를 남겨두는 신중한 메시지를 택할 가능성이 크다.
UBS Securities의 수석 미국 경제학자 Jonathan Pingle은 "Powell이 다음 회의에서의 금리 인하 가능성을 시사하되, 철저히 데이터에 따라 결정하겠다는 단서를 달 것으로 본다"며 "확정적인 신호는 보내지 않을 것"이라고 전망했다.
시장의 기대와 Fed의 고민
채권시장은 이미 9월 금리 인하를 기정사실로 받아들이는 분위기다.
Fed 정책에 가장 민감하게 반응하는 2년물 Treasury 수익률은 트레이더들이 9월 25bp 인하를 본격적으로 반영하면서 이달 들어 급락했다. 이러한 베팅은 예상을 크게 밑돈 7월 고용 보고서가 발표되고, 이전 달 수치까지 하향 조정되면서 본격화됐다. 지난주 예상외의 인플레이션 지표 상승에도 이러한 기대는 소폭 조정에 그쳤다.
채권 투자자들은 Powell이 시장의 기대를 추인할지, 아니면 9월 회의까지 나올 추가 데이터가 판도를 바꿀 수 있다며 신중론을 펼지 주목하고 있다. 동시에 내년까지 이어질 금리 인하 사이클의 속도와 규모에 대한 힌트도 찾고 있다.
Columbia Threadneedle Investment의 금리 전략가 Ed Al-Hussainy는 "핵심 쟁점은 조기에 인하를 시작해 점진적으로 진행할지, 아니면 시기를 늦추되 더 과감하게 움직일지의 선택"이라고 지적했다.
관세 인플레이션과 노동시장 약화
Trump가 한 세기 만에 최고 수준으로 올린 수입 관세에도 불구하고, 우려했던 소비자물가 폭등은 아직 현실화되지 않았다. 다만 7월 근원 인플레이션과 생산자물가가 동반 상승한 점은 주목할 만하다. 기업들이 원가 상승분을 시차를 두고 소비자에게 전가하는 경향을 고려하면 경계를 늦출 수 없는 상황이다.
Fed 내부에서는 노동시장 둔화 조짐이 뚜렷해지면서 기존의 신중론이 흔들리고 있다. Trump가 임명한 Christopher Waller와 Michelle Bowman 이사가 7월 회의에서 금리 동결에 반대표를 던지며 인하를 주장한 것이 단적인 예다.
Trump는 이들의 반대표를 근거로 금리 인하 압박 수위를 높였다. 그는 현재 4.25%-4.5%인 기준금리를 무려 4%포인트나 내려야 한다고 주장했다.
Treasury Secretary Scott Bessent도 9월에 50bp 인하가 필요하다며 대통령을 거들었다. 이는 작년 같은 시기 Powell이 약한 고용 지표를 보고 Jackson Hole에서 노동시장 리스크를 강조한 직후 Fed가 단행한 것과 같은 규모다.
하지만 올해는 관세 영향이 변수로 작용하면서 상황이 다르다. San Francisco Fed의 Mary Daly 총재는 올해 두 차례 인하가 적절하다고 보면서도, 9월 대폭 인하는 불필요한 위기감을 조성할 뿐이라며 선을 그었다.
Fed 내부의 이러한 견해차는 최근 들어 가장 심한 수준이다. Powell로서는 이번 주 명확한 방향 제시를 피하는 것이 현명할 수밖에 없는 이유다.
프레임워크 검토와 Covid 교훈
Powell은 Fed가 올해 시작한 정책 프레임워크 재검토에 대해서는 상대적으로 부담이 적을 것으로 보인다. 장기 정책 운용 지침에 대한 Fed의 최신 구상을 밝힐 것으로 예상된다.
현행 프레임워크는 2020년에 도입됐으며, 당시 두 가지 중요한 변화가 있었다.
첫째, 인플레이션이 장기간 2% 목표에 못 미쳤다면 일정 기간 목표치를 웃도는 것을 용인한다는 내용이었다. 둘째, 실제 물가 상승 압력이 나타나지 않는 한, 단순히 노동시장이 과열됐다는 이유만으로 선제적 금리 인상에 나서지 않겠다는 방침이었다.
이런 완화적 기조로의 전환은 2008년 금융위기 이후 미국 경제가 장기 침체에서 벗어나지 못한 경험에서 비롯됐다. 당시에는 인플레이션이 억눌려 있고 실업률은 좀처럼 떨어지지 않았으며, Fed의 이중 책무 달성을 위협하는 주된 요인은 경기 부진이었다. 실업률이 마침내 낮은 수준까지 떨어졌을 때도 인플레이션은 거의 오르지 않았다. 경제학적으로 표현하면 리스크가 한쪽으로 치우쳐 있었던 셈이다.
그런데 운이 나쁘게도 이 새 프레임워크가 도입된 직후 팬데믹이 터지며 40년 만의 최악의 인플레이션이 발생했다. Fed 안팎에서는 새 프레임워크가 팬데믹 시기 물가 급등에 적절히 대응하지 못했고, Fed의 늑장 대응을 부추겼다는 비판이 제기됐다.
Powell은 이 두 가지 핵심 요소를 재검토 대상에 올려놓았으며, 새 프레임워크는 더 다양한 경제 상황에 적용 가능하도록 만들 것임을 시사했다. Jackson Hole에서 구체적인 방향이 제시될 전망이다.
Wells Fargo의 선임 경제학자 Michael Pugliese는 "Covid 사태는 노동시장이 과열될 수 있고, 인플레이션이 목표치를 크게 웃돌 수 있다는 점을 뼈아프게 일깨워줬다"며 "고용과 물가 안정이라는 이중 책무의 리스크가 다시 균형을 찾아가는 현 시점에서, 그간의 교훈을 반영하려는 노력이 있을 것"이라고 분석했다.
기업 실적과 시장 모멘텀
이런 불확실한 환경에서도 S&P 500 기업들은 관세 충격을 흡수하는 방법을 찾아냈고, 달러 약세까지 더해지며 이번 실적 시즌 시장 예상을 크게 뛰어넘었다.
Goldman Sachs의 수석 미국 주식 전략가 David Kostin은 "이번 분기 실적 서프라이즈 비율이 역대 최고 수준을 기록했다"고 평가했다.
애널리스트들의 이익 전망 상향 조정 속도도 거의 4년 만에 가장 빠르다. 미국 기업들의 EPS 추정치 상향 대비 하향 조정 비율을 추적하는 Citigroup Inc. 지수는 2021년 12월 이후 최고점을 찍었다.
LPL Financial의 Jeffrey Buchbinder는 "높은 서프라이즈율, 큰 폭의 실적 상회, 지속적인 추정치 상향 조정이 맞물리며 투자자들에게 불만을 가질 여지를 주지 않고 있다"며 "관세 불확실성에 발목 잡혔던 4-5월 1분기 실적 발표 때와는 완전히 다른 분위기"라고 설명했다.
Nationwide의 Mark Hackett은 "탄탄해지는 펀더멘털과 강력한 기술적 상승 모멘텀이 결합되며, 개인투자자들이 교과서적인 투자 원칙을 무시하는 상황에서도 시장이 계속 오르고 있다"고 분석했다. 이어 "기관투자자들도 자체 모델과 반대로 움직일 수밖에 없는 상황이 됐고, 예상됐던 시장 조정이 아예 나타나지 않을 수도 있다는 관측이 나오고 있다"고 덧붙였다.
고별사의 가능성
시장의 관심은 온통 금리 인하에 쏠려 있지만, 정작 Powell의 Jackson Hole 연설에서 금리 전망이 차지하는 비중은 크지 않을 수도 있다.
내년 5월 임기가 끝나는 Powell에게 이번이 Jackson Hole 심포지엄에서 하는 마지막 연설이 될 전망이다. 더구나 현재는 Fed 역사상 가장 격동적인 시기 중 하나다. Trump는 Powell의 리더십을 거세게 비판하며 해임 가능성까지 거론했는데, 많은 Fed 전문가들은 이를 중앙은행 독립성에 대한 심각한 위협으로 받아들이고 있다.
Trump와 그의 측근들은 올해 Fed가 금리 인하를 미루고 있다는 점뿐 아니라, 팬데믹 이후 인플레이션 급등을 제대로 막지 못한 실패도 집중 부각시키고 있다. 이는 Powell이 Jackson Hole에서 다룰 또 다른 주제와도 연결된다. 바로 Covid 시대의 교훈을 반영해 개편 중인 Fed의 정책 프레임워크 검토 작업이다.
이런 점들을 고려하면 연설에 작별 인사의 분위기가 묻어날 가능성이 있다. Pingle은 "역대 Fed 의장들이 마지막 Jackson Hole 연설을 자신의 임기를 돌아보는 기회로 활용한 데는 이유가 있다"며 "자신만의 역사를 정리하는 자리"라고 평가했다.
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