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지난 15년간 US equities가 글로벌 기준점을 재정의하며 다른 국가·스타일 대비 선전한 배경을 탐구하는 논문이 발표되었다.

John Bogle의 “Return = Dividend Yield + Earnings Growth ± Change in P/E Ratio” 공식을 적용해 수익을 Earnings Growth와 Multiple Expansion으로 분해하면, US 시장의 초과수익은 Big Tech 주도 Earnings Growth와 가파른 Multiple Expansion이 결합된 결과임을 확인할 수 있었다.

Emerging Markets는 전체적으로 Earnings Growth가 미미하거나 마이너스를 기록해 Multiple Expansion에도 불구하고 저조한 성과를 보였으나, Taiwan과 India는 두 지표 모두 플러스여서 예외적인 강세를 시현하였다.

China·Korea·EMEA는 Earnings Growth가 음수로 전환돼 EM 전반의 수익률을 끌어내렸다.

Global small-caps는 평탄한 구간과 랠리가 교차하며 완만한 우상향을 보였고, Multiple Expansion은 2020-2021년 일시적으로 하락을 완충하는 역할에 그쳤다.

Low-volatility stocks는 꾸준한 Earnings Growth에도 불구하고 Valuation이 정체돼 투자자 관심이 제한적이었다.

따라서 US equities의 독주는 Earnings Growth와 Multiple Expansion이 동반 상승한 드문 사례이며, European equities·Emerging Markets·value·low-volatility 등은 각각 Earnings 부족, Multiple 정체, 또는 두 요소의 동시 부진 탓에 저평가 상태로 남게 되었다.

장기 수익의 근간은 Dividend와 Earnings Growth이며 Valuation은 결국 평균으로 회귀한다는 역사적 교훈을 고려하면, US Earnings Cycle이 정점을 향할수록 Growth 프리미엄이 축소될 가능성이 있어 지역·섹터·스타일 전반으로 분산된 포트폴리오가 필요하다.

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