주식들 간의 상관관계 정도는 종종 간과되지만 역사적으로 시장 통찰력을 증명해 온 지표이다. 현재 S&P 500 지수를 구성하는 주식들 간의 전체 시장과의 평균 상관관계는 극도로 낮은 상태인데, 이는 시장이 최근 10%의 조정에서 회복하려고 노력하는 과정에서 직면한 또 다른 장애물이다.
시장 내 수익률 상관관계는 개별 주식 시장 증권들이 함께 움직이는 정도(또는 얼마나 단일 자산에 가깝게 근사하는지)를 측정한다. 높은 상관관계는 시장 내 대부분의 주가가 유사하게 움직이는 경향이 있음을 시사하는 반면, 낮은 상관관계는 개별 주가 움직임이 더 다양함을 반영한다.
이러한 현재의 낮은 상관관계 상황은 시장의 방향성이 불분명하며, 종목별로 성과의 차이가 크게 나타날 수 있음을 의미한다. 역사적으로 이런 패턴은 시장 전환기나 불확실성이 높은 시기에 자주 관찰되었다.
S&P 500 종목 간 상관관계 (1980년 이후)
[이미지 1: 1980년 이후 S&P 500 지수 구성 종목들의 일일 가격 변동률과 지수 자체의 일일 변동률 간의 6개월 이동평균 상관관계를 보여주는 차트]
차트 1은 1980년 이후 S&P 500 지수 구성 종목들의 일일 가격 변동률과 지수 자체의 일일 변동률 간의 6개월 이동평균 상관관계를 보여준다. 상관관계는 일반적으로 투자자 패닉 기간이나 약세장 동안 높게 나타난다. 투자자 불안이 급증할 때, 관심은 개별 증권 간의 차이에서 전체 자산군으로 이동하는 경향이 있으며, 이로 인해 상관관계가 상승한다. 마찬가지로, 강세장이 성숙해지고 신뢰가 개선되며 투자자들이 개별 증권의 고유한 특성을 점점 더 구별하게 되면서 상관관계는 일반적으로 하락한다.
이 지표는 시장 심리와 투자자 행동에 대한 중요한 통찰을 제공한다. 낮은 상관관계는 투자자들이 개별 기업의 펀더멘털에 더 집중하고 있음을 시사하지만, Jim Paulsen이 지적했듯이 역사적으로 이는 약세장 발생 전에 나타나는 패턴이기도 하다. 따라서 현재의 낮은 상관관계 환경은 시장이 10% 조정에서 회복하려는 과정에서 추가적인 도전 요소가 될 수 있다.
또한 상관관계는 market breadth의 대리 지표가 될 수 있다. 높은 상관관계는 모든 주식이 함께 움직인다는 것을 의미하며 광범위한 참여를 만들어내는 반면, 낮은 상관관계는 시장 폭이 좁아지면서 더 많은 주식들이 뒤처지는 결과를 가져올 수 있다. 마지막으로, 상관관계는 정책적 완화를 반영할 수도 있다. 정책적 완화(빠른 통화 성장, 하락하는 수익률, 가파른 수익률 곡선 또는 풍부한 재정적 자극)는 경제의 모든 부문과 모든 주식에 유익하다. 그러나 당국이 유동성을 제한하고 수익률을 높이는 방향으로 움직이면, 더 많은 주식들이 손상되고 상관관계는 하락한다.
액티브 자산 관리자들은 높은 시장 상관관계가 벤치마크를 능가하는 그들의 능력을 상당히 감소시킨다고 자주 불평한다. 그러나 낮은 상관관계 기간이 액티브 매니저들을 만족시킬 수 있는 반면, 이는 또한 전반적인 수익이 기준 이하가 될 위험을 증가시킨다. 결과적으로, 높은 상관관계는 패시브 관리뿐만 아니라 "리스크 온" 또는 공격적인 투자 자세를 선호한다. 반대로, 낮은 상관관계의 주식 시장은 상대적으로 더 "리스크 오프" 또는 방어적인 접근 방식을 가진 액티브 관리와 상호 보완적이다. 액티브 매니저들은 또한 패시브 접근 방식에 비해 그들이 가져오는 가치는 단지 수익 증대가 아니라 리스크 관리라고 주장한다. 이는 전반적인 시장 리스크가 높을 때 액티브 관리가 (패시브 관리에 비해) 가장 적합한 상태에 있다는 점에서 사실이며, 이는 시장 내 상관관계가 낮을 때 자주 발생한다.
차트 1의 빨간색 점선은 1980년 이후 상관관계 역사를 네 개의 사분위로 나눈 것이다. 2024년 중반 이후 S&P 500 내부 상관관계는 극도로 낮았으며 2017년 이후로 대부분 평균 이하(즉, 중간 빨간색 점선 아래)를 유지했다. 노란색 다이아몬드는 1980년 이후 S&P 500 조정(즉, 최고치에서 10%에서 20% 미만의 하락)을 표시하며 빨간색 점은 모든 약세장 하락(즉, S&P 500이 20% 이상 하락)을 보여준다. 모든 어려운 주식 시장이 낮은 내부 상관관계와 연관되어 있지는 않지만, 주식 시장은 보통 그 구성 요소 간의 상관관계가 오늘날처럼 낮을 때 어려움을 겪는다. 1980년 이후 8번의 약세장 중 6번이 내부 상관관계가 평균 이하일 때 발생했으며, 상관관계가 가장 높은 사분위에 있을 때는 한 번도 발생하지 않았다. 더욱이, 14번의 조정 중 6번은 상관관계가 가장 낮은 사분위에 있을 때 시작되었으며, 3번 더 평균 이하일 때 발생했다. 낮은 상관관계가 주식 시장 혼란을 보장하지는 않지만, 잠재적인 어려움의 가능성을 확실히 높인다.
현재 상관관계는 지난 25년 중 최저치에 가깝다. 이는 이번 강세장 전반에 걸쳐 상대적으로 제한적인 시장 폭의 증거를 반영하는 것으로 보인다. 리더십은 대부분 대형 기술주에 국한되어 있어 소형주, 경기순환 섹터, 가치 스타일, 그리고 국제 주식들은 지속적인 패자가 되고 있다. 또한 상관관계는 화폐 공급량의 전례 없는 16개월 연속 마이너스 성장, 만성적인 역전된 수익률 곡선, 그리고 거의 이 강세장 전체에 걸쳐 긴축 모드에 있었던 연준에 의해서도 감소했을 가능성이 있다. 마지막으로, 최근 일부 심리 지표는 투자자들이 비관적이라고 시사하지만, S&P 500 구성원 간의 극도로 낮은 현대적 내부 상관관계는 투자자 심리가 이러한 설문조사들이 추정하는 것보다 더 강할 수 있음을 나타낸다.
상관관계와 미래 주식 시장 수익률?
[이미지 2: 1980년 이후 S&P 500 내부 상관관계가 가장 낮은 사분위, 중간 두 사분위, 그리고 가장 높은 사분위 범위에 있었을 때의 모든 달에 대한 S&P 500의 1개월 선행 평균 연간 가격 수익률을 보여주는 차트]
차트 2는 1980년 이후 S&P 500 내부 상관관계가 가장 낮은 사분위, 중간 두 사분위, 그리고 가장 높은 사분위 범위에 있었을 때의 모든 달에 대한 S&P 500의 1개월 선행 평균 연간 가격 수익률을 보여준다. 결과는 상당히 놀랍다. 1980년 이후, S&P 500은 시장의 상관관계가 상위 사분위(즉, 16.86%)에 있을 때 오늘날과 같이 상관관계가 하위 사분위(즉, 6.04%)에 있을 때보다 2.8배 더 큰 평균 연간 미래 수익률을 경험했다!
주식 시장의 리스크 특성 또한 시장 내 상관관계의 정도에 따라 상당히 다르다. 1980년 이후, 가장 낮은 상관관계 사분위에서의 주간 S&P 500 가격 변화의 연간 표준편차는 단지 12.96%로, 상위 내부 상관관계 사분위에서의 S&P 500 가격 변화 비율의 표준편차보다 거의 40% 더 안정적이다. 전반적으로, 하위 사분위 상관관계에서는 예상 미래 수익률이 훨씬 낮지만 S&P 500 구성원 간의 상관관계가 높을 때보다 더 안정적이다. 그럼에도 불구하고, 가장 낮은 사분위 상관관계에서는 리스크 단위당 수익률(즉, 예상 수익률을 수익률의 표준편차로 나눈 값)이 단지 0.47%(6.04%/12.96%)로, 상위 사분위 상관관계에서 제공되는 0.79%(16.86%/21.30%)의 리스크 단위당 수익률보다 현저히 낮다.
결론적으로...
이는 현재 투자자들이 모니터링하고 있는 밸류에이션, 전반적인 투자자 심리, 시장 모멘텀, 그리고 경제 건전성을 포함한 많은 지표 중 하나에 불과하다. 그러나 주식 시장을 구성하는 요소들이 보여주는 상관관계의 정도는 미래의 리스크와 보상에 대한 좋은 역사적 지표임이 입증되었다. 그리고 현재, S&P 500 구성원 간의 내부 상관관계는 극도로 낮아 상관관계가 개선될 때까지 투자자들이 어려움에 직면할 수 있음을 시사한다.
