박재훈투영인
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3주 전
10년간 시장 수익률을 초과한 3대 자산운용사 주가 :승자와 패자를 가른 요인
핵심 요약경제성장과 재정, 관세, 통화정책을 둘러싼 불확실성이 커지면서 자산운용사 주식의 변동성이 확대되었다. 패시브 전략의 압박으로 액티브 전략의 수수료가 하락하고 대체투자 전략에 대한 수요가 증가하면서 이 부문의 승자와 패자가 명확히 갈렸다. BlackRock, KKR, Blackstone은 지난 10년간 시장을 아웃퍼폼했다.자산운용사 주식은 그야말로 롤러코스터를 탔다. 수수료 하락, 패시브 투자의 폭발적 성장, 대체투자 전략의 확대 같은 장기적인 구조적 변화가 작년과 같은 극심한 변동성과 충돌했다. 일부 자산운용사 주식은 수년간 고전을 면치 못했다. Franklin Resources(BEN)는 지난 10년간 누적 11% 손실을 기록했고, Invesco(IVZ)는 같은 기간 14.1% 하락했다.하지만 투자자 선호도의 장기적 변화에 잘 적응한 기업들 중에는 큰 승자도 있었다. BlackRock(BLK), Blackstone(BX), KKR(KKR)이 그 주인공이다. 지난 10년간 BlackRock은 327%, Blackstone은 591%, KKR은 635%의 수익률을 기록했다. 이들 3개 미국 자산운용사만이 Morningstar 애널리스트가 추적하는 12개 기업 중 같은 기간 Morningstar US Market Index의 246% 수익률을 상회했다.승자들에게 장기적 순풍이 불었음에도 올해는 2024년의 강한 성과 이후 특히 변동성이 심했다. Donald Trump 대통령의 주요 관세 발표 이후 미국 주식이 4월 8일 바닥을 찍었을 때, Morningstar가 커버하는 12개 자산운용사 중 8개사의 주가가 2025년 초 대비 20% 이상 하락했다. KKR이 36% 하락하며 가장 큰 타격을 받았다.하지만 이후 광범위한 시장 반등과 함께 자산운용사 주식도 급등해, 12개 기업 중 10개사가 Morningstar US Market Index의 1년 수익률 21.8%를 상회했다. Morningstar의 선임 주식 애널리스트 Greggory Warren은 "시장 불확실성이 자산운용사 주식의 변동성을 증폭시켰다"고 설명한다. 글로벌 시장과 자산운용 업계에 대한 전례 없는 정책 불확실성의 시대가 "뉴노멀"이 되었다고 그는 덧붙였다. "자산운용사들이 시장 변동성에 적응하기 위해 할 수 있는 일은 거의 없다. 그저 받아들여야 할 현실이다."액티브 vs 패시브시장을 뒤흔드는 변동성은 인덱스 펀드의 부상으로 대부분의 자산운용사 수익에 미치는 영향이 증폭되어 특히 어려움을 가중시켰다. 자산운용사의 주요 수익원은 고객 투자자산 가치에 대해 받는 수수료다. 수수료는 보통 운용자산(AUM)의 일정 비율로 책정되므로, 기업이 수익을 늘릴 수 있는 방법은 세 가지다: 수수료 인상, 신규 투자자 유치, 상승장에서 운용자산 가치 확대.지난 10년 대부분 전통적인 자산운용사들은 상승장에 점점 더 의존해야 했다. 투자자들이 수년간 액티브 운용 뮤추얼 펀드, 특히 주식형 펀드에서 자금을 빼내왔을 뿐만 아니라, 투자할 때 저비용 인덱스 펀드와 ETF에 더 많은 자본을 투입했기 때문이다.Warren은 "미국 주식시장이 오르든 내리든 액티브 주식형 펀드는 계속 자금이 유출되고 있다"고 말한다. "투자자들은 액티브 주식형 펀드를 희생시켜가며 패시브 주식 인덱스 펀드와 ETF에 계속 자본을 배분하고 있으며, 이를 포트폴리오의 핵심으로 삼고 있다." 이로 인해 투자자들이 액티브 펀드를 떠나 상대적으로 매우 저렴한 인덱스 펀드로 이동하면서 수수료에 하락 압력이 가해졌다. Warren은 이러한 이동의 이유가 단순하다고 말한다: 액티브 주식형 펀드가 계속해서 인덱스 펀드 대비 저조한 성과를 내고 있고, 투자자들은 훨씬 낮은 가격에 시장 익스포저를 얻는 것에 만족하고 있다.2024년 Active-Passive Barometer Report에 따르면, 지난 5년간 Morningstar의 9개 스타일 박스 전체에서 대다수의 액티브 운용 미국 주식형 펀드가 비교 가능한 패시브 인덱스 펀드보다 저조한 성과를 기록했다. 10년 기준으로 보면 저조한 성과를 낸 비율이 더욱 높아진다.수수료 압박수수료 압박은 액티브 펀드에만 국한되지 않는다. 인덱스 펀드와 ETF도 수년간 상당한 압박을 받았다. Warren이 커버하는 9개 전통적 자산운용사(대부분 전통적인 주식 및 채권 펀드에 크게 의존)의 2024년 경쟁우위 보고서에 따르면, 모든 액티브 펀드의 자산가중 평균 수수료는 2014년 초 약 0.80%에서 2024년 초 0.60% 미만으로 하락했다. 이는 주로 기업들이 경쟁력을 유지하고 리테일 자문 플랫폼의 게이트키퍼들을 달래기 위해 수수료를 적정 수준으로 조정해야 했기 때문이다.인덱스 펀드의 평균 비용비율도 같은 기간 0.2% 이상에서 0.1%에 가까운 수준으로 하락했다. 하지만 이는 업계의 주요 플레이어들인 BlackRock, Vanguard, Fidelity가 인덱스 펀드와 ETF의 규모 확대를 활용해 가격을 낮추면서 수익성을 크게 희생하지 않고 소규모 운용사들을 밀어낸 결과였다.2025년 초 Vanguard의 일련의 수수료 인하(액티브 및 패시브 펀드 모두)로 수수료 경쟁이 조만간 사그라들 가능성은 낮아 보인다. 또한 시장 익스포저를 위한 더 저렴한 인덱스 펀드로의 지속적인 이동과 액티브 및 패시브 펀드 모두의 수수료 하락은 업계에 지속적인 역풍이 되고 있다.대체투자 운용사미국 자산운용사들에게 한 가지 밝은 부분은 사모자본이라고도 불리는 대체자산이다. 사모펀드, 사모대출 및 주식과 채권 이외의 자산을 운용하는 대체자산 운용사들은 이러한 업계 역풍의 최악을 피했으며, 일부 독특한 순풍도 받았다. Warren은 "대체자산 운용사들에게는 아직 수수료 압박이 문제가 되지 않았다"고 말한다. 그는 이것이 대체투자가 상대적으로 비유동적이어서 투자자들이 매도하고 다른 투자를 찾기 어렵기 때문이라고 설명한다. 또한 "수수료 경쟁의 부재"도 한 요인이다.올해와 Fed가 단기금리를 인상하던 2022-23년과 같은 시장 변동성 증가는 대체자산 업계도 무사하지 못했다. Warren은 "비신용 관련 대체투자 부문의 자금 조달이 2024년 4분기와 올해 1분기에 회복되었지만, 관세와 정책 주도의 역풍이 시장 불확실성을 증가시키면서 기업들이 이 자본을 배치하는 데 어려움을 겪고 있다"고 썼다. "이 초과 자본의 대부분이 연중 배치될 것으로 예상하지만, 2025년 말에도 작년 말보다 더 많은 드라이 파우더를 보유하게 될 것으로 예상하며, 가장 큰 대체투자 제공업체들이 더 큰 점유율을 차지할 것이다."그렇다 하더라도 이들 펀드는 대부분의 전통적 운용사보다 인덱스 펀드 증가와 수수료 하락의 압박을 훨씬 덜 받고 있다. 또한 액티브 펀드 대비 인덱스 펀드와 ETF처럼 더 높은 수요가 있는 상품을 보유한 혜택도 받았다.아웃퍼펌을 기록한 3대 자산운용사 주가변동성이 단기적으로 자산운용사들의 전망을 흐리게 하지만, 장기적으로는 상황이 훨씬 명확했다. 지난 10년간 이 부문에서 시장을 이긴 주식은 단 세 개뿐이다: 인덱스 펀드의 거인 BlackRock과 대체자산 운용사 Blackstone, KKR이다.각각은 수수료 하락과 관련된 역풍을 피했다. BlackRock은 패시브 상품으로의 전환에서 혜택을 받았고, Blackstone과 KKR은 그러한 골칫거리를 다루지 않아도 되었으며, 핵심 기관 고객과 리테일 자문 채널로부터 대체투자 상품에 대한 수요 증가의 혜택을 받았다.3대 자산운용사 특징BlackRock패시브 운용 펀드의 성장이 액티브 펀드를 약화시켰지만, BlackRock에게는 호재였다. 지난 1년간 34.8% 수익률을 기록해 Morningstar가 커버하는 12개 미국 자산운용사 주식 중 네 번째로 높은 수익률을 달성했다. BlackRock의 최근 실적 발표에 따르면, 2025년 3월 말 기준 12.5조 달러의 운용자산 중 3분의 2 이상, 연간 수익의 거의 절반이 ETF 플랫폼과 기관 인덱스 펀드를 통한 패시브 상품에서 나왔으며, 이는 인덱스 펀드로의 이동에서 일관된 순풍을 제공했다.Warren은 "향후 5년간 ETF 시장 확대, 액티브 펀드 운영 개선, 멀티에셋 및 대체투자 플랫폼 성장, 지속적인 기술 노력이 성장을 견인할 것으로 예상한다"고 말한다. 이 회사는 또한 미국에서 가장 큰 액티브 자산운용 사업 중 하나를 보유하고 있으며, 이는 회사 AUM의 25%와 기본 수수료 수익의 44%를 차지한다.Warren은 주식과 채권 시장이 모두 붕괴한 2022년 BlackRock 주식의 암울한 성과 이후, 회사가 주식시장 랠리의 혜택을 받아 총 AUM 수준이 동종업체보다 훨씬 앞서 2022년 이전 수준으로 회복했다고 말한다. 그는 또한 패시브 상품에 대한 더 큰 집중과 성장하는 대체자산 플랫폼을 고려할 때 회사가 현재의 시장 불확실성을 동종업체보다 더 잘 헤쳐나갈 것으로 믿는다. 또한 Morningstar가 커버하는 9개 전통적인 미국 자산운용사 중 유일하게 넓은 경제적 해자를 가진 기업이다.BlackstoneWarren은 "대체투자 상품에 대한 높은 수요가 제공하는 순풍으로 이 분야의 모든 기업이 혜택을 받고 있음에도 불구하고, Blackstone은 우리가 커버하는 대체자산 운용사 중 여전히 최고의 선택"이라고 말한다. 주가는 지난 1년간 32.1% 상승해 자산운용사 중 중간 정도의 성과를 기록했다. "우리는 Blackstone을 2025년 3월 말 기준 총 운용자산 1.167조 달러(수수료 창출 AUM 8,600억 달러 포함)를 보유한 최고의 대체자산 운용사로 간주한다."BlackRock이 인덱스 펀드 중심의 상품 구성으로 저비용 패시브 상품에 대한 지속적인 수요의 혜택을 받는 동안, Blackstone과 다른 대체투자 운용사들은 전통적인 자산운용사들을 괴롭히는 트렌드를 대부분 피함으로써 혜택을 받았다. Blackstone을 돕는 또 다른 요인은 사업 부문 전반에 걸쳐 광범위하게 다각화되어 있다는 점이다. 사모펀드가 수수료 창출 AUM의 26%와 기본 운용 수수료의 32%를 차지하고, 부동산이 34%와 37%, 신용 및 보험이 32%와 24%, 멀티에셋 투자가 8%와 7%를 차지한다.대체투자에 대한 고객 수요가 계속 높을 것으로 예상되고 대체자산 투자자들이 사용하는 제공업체 수를 제한하려 하는 상황에서, Warren은 Blackstone과 같은 대규모 플레이어들이 자산을 모으고 유지하는 데 유리한 위치에 있다고 말한다.KKRKKR도 대체자산 운용 업계가 누리는 순풍의 혜택을 받았다. 주가는 지난 1년간 30.9% 상승해 Morningstar가 커버하는 미국 자산운용사 중 역시 중간 정도의 성과를 기록했다. Warren은 "KKR은 평판, 광범위한 상품 포트폴리오, 투자 성과 실적, 전담 전문가 집단을 활용해 자본 조달뿐만 아니라 대체자산 익스포저를 원하는 기관 및 고액순자산 투자자들의 우선 선택 기업 중 하나로서의 명성을 유지하며 대체자산 운용 업계에서 견고한 위치를 구축했다"고 설명한다.2025년 3월 기준 6,640억 달러의 운용자산을 보유한 KKR의 규모도 도움이 되며, Blackstone에 이어 업계 최대 규모 기업 중 하나다. 이는 Morningstar가 커버하는 유일한 다른 미국 대체자산 운용사인 Carlyle Group을 능가하는 데 도움이 되었다. Warren은 Carlyle이 대체자산 운용에서 "더 큰 이름들과 경쟁하기에는 필요한 것보다 규모가 작으며" "이들 기업에 계속 뒤처질 가능성이 높다"고 말한다.Warren은 계속해서 "가장 큰 대체자산 운용사들이 연간 자금 조달에서 더 큰 점유율을 창출하고 있으며, 특히 사모대출 부문에서 그렇다. 투자자들이 더 큰 AUM 수준과 더 큰 펀드 오퍼링을 가진 기업들로 더 많이 몰리면서 이러한 추세가 계속될 것으로 예상한다"고 말했다.<출처:morningstar.com>[Compliance Note]• 셀스마트의 모든 게시글은 참고자료입니다. 최종 투자 결정은 신중한 판단과 개인의 책임 하에 이루어져야함을 알려드립니다.• 게시글의 내용은 부정확할 수 있으며, 매매에 따른 수익과 손실은 거래 당사자의 책임입니다.• 코어16은 본 글에서 소개하는 종목들에 대해 보유 중일 수 있으며, 언제든 매수 또는 매도할 수 있습니다.
